L'euro fort : les termes d'un débat

L'euro, selon ses promoteurs, devait apporter trois avantages : une forte croissance, une convergence des économies européennes vers le haut, une protection des Européens face aux turbulences financières mondiales. Le bilan est plutôt négatif dans ces trois domaines. L'euro n'est pas responsable de tous ces échecs mais il en porte sa part. Le point qui peut retenir l'attention est la question du niveau de l'euro. Est-il trop élevé? Mais sur quels critères dit-on qu'une monnaie est trop élevée? La question se complique dans le cas de l'euro car deux plans sont à considérer. D'abord sa valeur par rapport aux grandes monnaies comme le dollar, mais aussi à l'intérieur de la Zone euro ou il existe des distorsions de change plus cachées entre pays. Plutôt que de monnaie trop élevée, il est d'usage aujourd'hui de parler de monnaie et d' « euro fort ». Est-ce équivalent ? Si le niveau trop élevé de l'euro ne fait guère de doutes, de même que les distorsions à l'intérieur de la Zone euro, il se pose une question supplémentaire. Que faire faute de baisser le niveau du taux de change ? Et a-t-on bien retenu les leçons de l'histoire à ce propos? D'autres politiques ou d'autres modes d'organisation de la monnaie européenne sont-ils possibles ? Les propositions ne manquent pas mais pourquoi cela dure-t-il ?

Un peu d'arithmétique des changes

Avant toute discussion, il faut dissiper l'illusion du taux de change nominal, celui qui est officiel quand il est fixe ou qui s'affiche au jour le jour quand le marché décide. Dans le domaine commercial, ce qui compte, c'est le taux de change réel. Celui-ci prend en compte l'évolution des prix dans les différents pays et dit si le taux de change nominal est un taux d'équilibre ou pas. Qu'est ce qu'un taux de change d'équilibre ? Si un produit européen coûte 100 euros et le même produit américain 110 dollars, alors le taux de change d'équilibre est 1 euro =1,1 dollar. Ce taux de change est désigné comme la parité du pouvoir d'achat (PPA). Il est équivalent pour un français qui possède 100 euros d'acheter le produit européen ou d'acheter 110 dollars pour se procurer le produit américain. Mais l'évolution des prix peut éloigner de ce taux d'équilibre et il faut considérer le taux réel. Si le prix européen reste à 100 euros tandis que le prix américain passe à 115 dollars, le taux de précédent, n'est plus un taux d'équilibre car il devrait être maintenant 1 euro= 1,15 dollar. L'euro est sous évalué, trop bas, car on n'obtient toujours que 1,1 dollar pour 1 euro. Le produit américain est plus cher en euro, un euro ne suffit plus pour se procurer le produit américain. Inversement, le dollar est surévalué, trop haut. Les producteurs américains sont pénalisés, les européens favorisés. Ces évolutions de prix, la compétitivité prix, renvoient elles mêmes aux structures productives plus profondes de chaque pays en matière d'organisation et de productivité du travail, d'innovation, de réputation des produits. Les taux de change réels en sont une expression, du présent et du passé. Mais le domaine commercial n'est pas le seul. Les marchés financiers s'intéressent aussi et surtout aux valeurs futures des monnaies. Ces trente dernières années les marchés des devises sont devenus extrêmement importants. On n'achète plus des euros et des dollars pour commercer mais pour faire des placements, spéculer, etc. En 2013, ce sont quasiment 4000 milliards de dollars qui s'achètent par jour sur les marchés, deux fois le PIB français annuel. C'est 15 fois le PIB mondial et 65 fois le commerce mondial ! Ceci se traduit dans des variations de taux de change qui s'éloignent fortement des taux d'équilibre.

La monnaie unique n'est pas la même pour tous

Une idée courante est que la monnaie unique est la même pour tous. C'est une idée fausse à double titre, face au dollar et à l'intérieur de la zone elle-même.

Le premier aspect est l'euro face au dollar et autres monnaies nationales. Chacun reconnaît aujourd'hui que l'euro est surévalué, trop élevé, par rapport au dollar. Son taux d'équilibre serait de 1 euro = 1,10 à 1,15 dollar au lieu de 1,30 à 1,40 comme actuellement. Cependant ces distorsions sont minimisées par l'argument suivant : tous les pays de la Zone euro sont soumis au même taux de change, donc si certains s'en tirent bien, comme l'Allemagne, et d'autres mal, la raison est à rechercher chez ses derniers dans leur faible efficacité économique, qui elle-même renvoie à une insuffisance des réformes libérales « nécessaires ». Cet argument peut être contesté de trois manières. D'abord selon l'OFCE, le taux d'inflation ayant été différent selon les pays, il en résulte en 2010 des surévaluations de 20% pour la Grèce, 14% pour le Portugal, 10% pour l'Espagne, 7% pour l'Italie. Ensuite la structure géographique des échanges avec le reste du monde, Etats-Unis, Asie, Amérique latine n'est pas la même pour tous. Par exemple, un pays ayant de fortes relations avec le Japon sera sensible au taux de change euro/yen, tandis qu'un autre plus centré sur le Brésil s'intéressera au rapport euro/réal. C'est pour cette raison que les spécialistes calculent un taux de change effectif réel, moyenne pondérée selon les partenaires du pays. De manière imagée on parle de « l'euro vu de Paris », « l'euro vu de Francfort ». Enfin, les pays n'ayant pas les même spécialisations certains sont plus sensibles à la compétitivité-prix comme l'Espagne, et d'autres moins comme l'Allemagne.

Ceci se reproduit également à l'intérieur de la Zone, ce qui est un aspect souvent oublié du débat sur « l'euro fort ». En effet au cours des années 2000, les taux d'inflation et les taux de hausse des salaires, compte tenu des progrès de la productivité du travail, ont été beaucoup plus fortes dans l'Europe du Sud que celle du Nord, l'Allemagne ici étant la référence par sa politique de déflation salariale. Aussi étrange que cela puisse paraître dans un système ou la monnaie est unique, il y a des taux de change implicites qui sont sous ou surévalués à l'intérieur de la Zone euro. On pourrait ainsi parler d'euro-mark, d'euro-franc etc.

Le vice et la vertu : faut-il être haut pour être fort ?

Cours de la monnaie élevé ou faible, qui monte ou qui baisse, tout ceci est résumé par l'expression « euro fort ». Mais qu'est-ce que la force d'une monnaie ? Ici aussi l'expérience montre que la réponse n'est pas univoque. Il peut exister des cercles vicieux et des cercles vertueux pour une monnaie qui monte aussi bien qu'une monnaie qui baisse. Quatre cas sont possibles.

L'Allemagne est l'illustration du premier. Grande exportatrice, sa monnaie, à l'époque du mark, est très demandée par les acheteurs de produits allemands. Le mark s'apprécie face au dollar, « il monte », mais cela ne pénalise pas ses exportations car elle est bien spécialisée et ses acheteurs sont moins sensibles à la concurrence par les prix que pour les pays qui produisent des biens plus ordinaires. De plus, la montée de la monnaie favorise la compétitivité-prix car cela fait baisser le prix d'achat de ses importations de matières premières, pétrole et énergie, produits alimentaires. Les marchés financiers rassurés par les perspectives de gain, n'exigent que des taux d'intérêt faible ce qui renforce la prospérité du pays. Aujourd'hui la montée de l'euro produit donc le même cercle vertueux pour ce pays : l'efficacité économique produit une montée de la monnaie qui à son tour renforce l'efficacité économique. Cette situation existait à l'époque du mark jusqu'à la réunification de l'Allemagne, elle a repris dans les années 2000.

Mais une monnaie « qui monte » peut être aussi, un handicap et produire une série de cercles vicieux. Cette seconde manière de définir une monnaie forte a concerné de nombreux pays tout au long du XX° siècle et encore de nos jours : l'Angleterre dans les années 1920, la France mais aussi les pays d'Europe du Sud. Le taux de change est fixé mais surévalué et les marchés financiers doutent. Le taux de change sera-t-il maintenu ou va-t-on assister à une baisse ? Aussi exigent-ils des taux d'intérêts élevés ou privent-ils le pays de financements. Le cas du Portugal, jusqu'en mai 2014, illustre ce phénomène. Privé d'accès aux marchés, il tombe sous la tutelle de la Troïka, FMI-BCE-Commission européenne, qui lui impose des mesures drastiques, en contrepartie d'un soutien financier. Le taux de change « fort » doit être maintenu coûte que coûte. On assiste ici à un cercle vicieux. Le taux de change et le taux d'intérêts élevés pénalisent l'économie tout entière qui essaie de s'en sortir en pratiquant des baisses de salaires et de dépenses publiques, ce qui renforce encore plus le cercle dépressif.

Que faire dans cette situation ? S'obstiner coûte que coûte en espérant qu'un jour les sacrifices finissent par payer ? Ou lâcher la monnaie, la dévaluer ou la laisser la monnaie se déprécier pour récupérer des marges de manœuvre ? La réponse à cette question n'est pas simple et l'histoire montre qu'il peut exister deux voies. Cet aspect est important aujourd'hui dans le cadre du débat sur la sortie de l'euro, bien que cette option reste très peu soutenue dans l'opinion. Le discours dominant est que cette sortie serait catastrophique : fuite des capitaux et hausse des taux d'intérêt, accélération de l'inflation car les produits étrangers, pétrole, matières premières... seraient plus chers en monnaie nationale, explosion des dettes toujours libellées en euro. Ce cercle hyper-vicieux, laisse volontairement de côté de nombreuses mesures d'accompagnement de la mesure. Mais l'on peut trouver aussi des cas de cercle vertueux de cette baisse d'une monnaie qui devient ainsi forte. Ceci peut paraître paradoxal : comment une monnaie qui se déprécie peut-elle devenir forte ? La réponse est que la chute de la monnaie peut favoriser la reprise par les exportations et de ce fait les marchés estiment des lors que le taux de change est devenu un taux d'équilibre : les taux d'intérêt baissent et les capitaux…reviennent. Ce cas fut illustré au XX° siècle par l'Angleterre qui a plusieurs reprises 1931, 1992 a préféré laisser chuter sa monnaie plutôt que laisser son économie s'étouffer par des taux de change et des taux d'intérêt trop élevés. La reprise britannique que l'on vante actuellement est aussi liée à une dépréciation de la livre sterling.

Reste une quatrième manière, celle du pays qui devient valeur refuge car cela va mal ailleurs. Actuellement l'euro monte car les capitaux fuient les pays émergents, Russie, Inde, Brésil qui sont en difficulté. On achète des euros et l'on vend des dollars. Ceci explique l'effet de surprise du dernier emprunt grec qui s'est très bien passé car les investisseurs sont rassurés par la volonté de l'Europe de soutenir la Grèce et les taux offerts sont très attractifs. Le résultat c'est que les taux d'intérêt européens baissent, mais en contrepartie le cours de l'euro monte par rapport au dollar ce qui renforce l'attractivité de la Zone pour les marchés financiers. Mais cela peut pénaliser la compétitivité-prix de certains pays de la Zone.

Qui sacrifier ? Dévaluation ou déflation salariale ?

Si le taux de change est trop élevé pour certains et qu'à l'intérieur de la Zone on ne peut dévaluer, comment les économies vont-elles s'adapter ? Faute de faire baisser les prix par la dévaluation, comment y arriver ? La réponse en Europe est bien connue : la baisse des prix est recherchée la baisse des salaires, la déflation salariale appelée aussi aujourd'hui dévaluation interne. Une variante plus limitée de cette dévaluation interne est ce que l'économiste Philippe Aghion appelle la dévaluation fiscale. Une mise en place de la TVA sociale frappant les importations et servant à financer une réduction des cotisations sociales des entreprises. Ce sont les ménages et les salariés qui prennent en charge à nouveau le coût de la compétitivité. Est-ce si nouveau ? L'histoire économique nous dit que non. Au XIX° siècle, jusqu'en 1914, il existait une monnaie commune, et non pas unique, l'or, par rapport à laquelle les monnaies nationales se définissaient. Il n'y avait ni dévaluation, ni réévaluation. Les déséquilibres se résolvaient par des baisses de prix, précédées ou accompagnées de baisse des salaires et de l'emploi. L'entre-deux-guerres fut marqué par des phénomènes nouveaux pour les Européens : forte inflation puis longue dépression des années 1930, instabilité des monnaies, dévaluations et guerre des monnaies dans les années 1920-1930. Par certains aspects, la situation de la Zone euro pour les pays du Sud, mais aussi de la France ressemble étrangement à celle des années 1930 dans ce que l'on appelait le Bloc-or (1934-1935). Dès les premières années qui ont suivi le déclenchement de la crise de 1929, les grands pays industriels se sont scindés en deux. D'un côté ceux qui ont suivi l'Angleterre à partir de 1931, en dévaluant précocement et abandonnant l'Étalon-or, pour relancer l'activité économique par des politiques de reflation, comme la politique du New Deal de Roosevelt. De l'autre, autour de la France, les pays qui voyaient la sortie de crise dans le retour à tout prix à l'équilibre budgétaire, et dans le refus de toute dévaluation essayant de faire baisser les prix par une politique de déflation économique interne. C'est Pierre Laval qui de juin 1935 à janvier 1936 a mené la politique la plus cohérente à ce propos en faisant baisser autoritairement un certain nombre de prix et en baissant les traitements des fonctionnaires de 10%. Mais cette politique échoue, le Bloc-or se disloque dès le printemps 1935. Le Front populaire arrive avec un programme de reflation par les 40 heures, mais aussi avec un mot d'ordre intenable « ni déflation, ni dévaluation », dévaluant en septembre 1936, puis en juin 1937 pour finir par un ancrage à la livre sterling. Entre 1936 et 1939 le franc perdit 80% de sa valeur par rapport au franc Poincaré de 1928. Après 1945 dans le cadre du nouvel État social et des politiques keynésiennes, l'emploi et la progression des salaires furent au cœur des politiques de soutien de la demande. Aussi, ce sont les taux de change qui vont supporter le poids de l'ajustement. On préfère la dévaluation à la déflation en souvenir des années 1930. Cette situation va durer peu ou prou jusqu'au tournant des années 1990. A nouveau, dans la Zone euro, on préfère la déflation salariale à la dévaluation. Comme le déclare le président de la République, monsieur François Hollande, à l'occasion du deuxième anniversaire de son élection, le problème de la France c'est la compétitivité de ses entreprises et la cause c'est le coût du travail. Comment expliquer cette tendance de longue durée depuis les années 1990 ?

Pourquoi cela dure-t-il ?

Dans tout système qui dure il y a forcément des gagnants et des perdants. Les premiers ayant généralement plus d'influence et de capacité pour imposer leurs préférences que les seconds. L'euro et ses questions de niveau du taux de change n'échappent pas à cette loi. Déterminer qui gagne et qui perd peut s'analyser à plusieurs niveaux.

Si l'on considère les pays, l'Allemagne est le grand vainqueur et sa position hégémonique lui permet d'imposer des politiques aux autres. Les autres pays européens n'ont pas toujours été défavorisés comme après 2007. Jusqu'à cette date ils ont bénéficié d'apports importants de capitaux à des taux d'intérêt très bas : pour les marchés, il n'y avait pas de différence entre prêter à l'Allemagne et prêter à la Grèce. Les pays du Sud avaient certes une dégradation de leur compétitivité-prix et un déficit extérieur important, mais l'afflux de capitaux assurait une croissance basée notamment sur la bulle immobilière.

Les gagnants et les perdants s'observent dans la relation entre le capital et le travail, le premier aussi est en position de force. Ce n'est pas propre à la Zone euro, cela s'observe aussi dans l'ensemble de l'Union européenne et ailleurs. En France en particulier, le mot d'ordre est qu'il faut à tout prix sauver la monnaie unique. Pour éviter le cercle hyper-vicieux de la dépréciation de la monnaie, il faut passer par des politiques d'austérité. Cette orientation n'est pas nouvelle, elle a débuté en France dès le tournant de mars 1983, où la restauration des profits devient l'objectif de la politique économique, poursuivi aujourd'hui sous le nom de « politique de l'offre » ou de « socialisme de l'offre ». La crise actuelle constitue selon Philippe Eskenazy une fenêtre d'opportunité pour renforcer ces politiques néo-libérales ou social-libérales : salaires, code du travail, privatisation de secteurs rentables de l'État qui se voit imposer le principe de la concurrence, réformes fiscales régressives. La concurrence des pays à bas salaires, couplée à des taux de chômage élevés qui émoussent la combativité, fournit ce que Marx appelle l' « armée industrielle de réserve ». Cette situation se renforce par la mise en concurrence des travailleurs à l'intérieur de l'Europe même, notamment par la mise en place des « travailleurs détachés ».

La Zone euro a choisi aussi un objectif bas d'inflation. L'euro élevé par rapport au dollar a favorisé cet objectif de la BCE puisqu'il fait baisser le prix des produits importés notamment le pétrole. Mais sur le plan social cette orientation a eu aussi ses gagnants. Alors que l'inflation favorise les emprunteurs dont elle gomme les dettes, et notamment les jeunes actifs qui à l'entrée de leur vie active s'endettent pour le logement et autres dépenses d'équipement, la stabilité des prix ou un taux d'inflation trop bas favorise les prêteurs et les rentiers en général. Le vieillissement de la population européenne explique probablement en partie l'acceptation des implications de la basse inflation. Mais alors que dans un premier temps l'ajustement a pesé principalement sur les catégories populaires, le coût s'étend aux classes moyennes et aux travailleurs plus qualifiés. Ces catégories, dans un premier temps, ont bénéficié du système concurrentiel par la baisse des prix des produits importés et les facilités de la monnaie unique, notamment dans les voyages et le tourisme. Aujourd'hui elles sont touchées, notamment celles du secteur public, mais faute d'alternative politique crédible, la situation perdure par une sorte d'acceptation résignée des justifications du maintien du système ou une peur panique devant les inconnues du changement du système.

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« Il faut sauver l'euro ! », tel est le mot d'ordre des dirigeants et des élites politiques, médiatiques et économiques. Mais que signifie sauver l'euro ? Maintenir le système en changeant le contenu de la politique ou changer de système ? Le maintien peut aussi bien se faire dans le sens de la radicalisation des tendances actuelles, les politiques néolibérales, que dans l'abandon des politiques actuelles. Par exemple, une relance allemande couplée à une reprise de l'inflation salariale stimulerait l'activité, gommerait en partie le fardeau des dettes et devrait s'accompagner d'une politique délibérée de la BCE pour ramener l'euro à son taux d'équilibre par rapport au dollar. On peut imaginer des transformations du système. Plusieurs options sont possibles. La première, une réduction de la Zone euro coupée en deux, celle du Nord restant la Zone euro, autour de l'Allemagne, et celle du Sud revenant aux monnaies nationales avec un lien à l'euro. Autre solution, un retour aux principes du système qui a précédé l'euro un Système monétaire européen (SME) avec définition d'une unité de compte à partir d'un panier de monnaies, les monnaies nationales se définissant par rapport à ce panier avec des révisions périodiques des taux de change. L'Histoire tranchera.



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